Opinião | Como os economistas erraram no debate sobre a inflação (de ambos os lados)

A HBO pode ter cativado milhões com sua série “Game of Thrones”, mas os economistas recentemente cativaram, bem, não milhões – talvez algumas centenas de nerds – com seus Jogos de Equipes: disputas públicas barulhentas e às vezes irritadas entre facções opostas sobre perspectivas econômicas.

É verdade que os jogos dos economistas têm sido bastante carentes de sexo e, pelo menos até agora, de violência. As equipes que jogam esses jogos também são, lamento dizer, quase totalmente desprovidas de pessoas bonitas. Mas embora eu esteja tentado a usar a velha linha sobre como as disputas acadêmicas são tão cruéis porque as apostas são muito pequenas, esses debates são importantes. Como John Maynard Keynes argumentou no final de sua magnum opus, “The General Theory of Employment, Interest and Money”, as ideias econômicas podem eventualmente ter grandes impactos no mundo real:

Os homens práticos, que se consideram totalmente isentos de qualquer influência intelectual, são geralmente escravos de algum economista defunto. Loucos em posição de autoridade, que ouvem vozes no ar, estão destilando seu frenesi de algum escriba acadêmico de alguns anos atrás.

Um exemplo atual é a determinação dos bancos centrais em todo o mundo em reduzir a inflação para 2%. Por que 2 por cento? Essa meta emergiu em grande parte de pesquisas acadêmicas sugerindo (provavelmente de forma equivocada) que a inflação a essa taxa seria mais ou menos ótima. Mas essa fixação desde então assumiu um status icônico, com autoridades monetárias insistindo que não alcançá-la prejudicaria fatalmente sua credibilidade.

O que me leva às disputas dos últimos anos.

Em 2021, quando a inflação disparou, o grande debate foi entre a Equipe Transitória — que defendia que estávamos vendo principalmente interrupções temporárias da pandemia de Covid-19, que desapareceriam com o tempo — e a Equipe Permanente, que colocava a principal culpa na inflação na combinação de grandes gastos do governo e baixas taxas de juros. Eu estava no Time Transitório, mas como a inflação subiu muito por muito mais tempo do que eu imaginava ser possível, admiti que entendi errado.

No verão de 2022, porém, uma nova disputa estourou. Isso colocou o que poderíamos chamar de Team Soft Landing contra Team Stagflation. O Team Stagflation argumentou que reduzir a inflação exigiria anos de alto desemprego, assim como aconteceu na década de 1980. Aqui está um gráfico do meu artigo de maio sobre o assunto:

Larry Summers, com admirável clareza, sugeriu que precisaríamos de dois anos de 7,5% de desemprego para controlar a inflação.

A equipe Soft Landing, por outro lado, argumentou que a década de 1980 foi um péssimo modelo para nossa situação atual e que poderíamos muito bem reduzir a inflação sem um desemprego severo.

Estamos apenas falando sobre as mesmas equipes com nomes diferentes? Não e sim. A base intelectual da disputa sobre o aumento da inflação era muito diferente daquela da disputa sobre as possibilidades de baixar a inflação. Mas os membros de cada equipe eram praticamente as mesmas pessoas.

Isso diz algo desconfortável sobre a profissão de economista: deveríamos estar fazendo uma análise imparcial, mas o fato de que a maioria dos economistas são consistentemente otimistas ou pessimistas da inflação, quaisquer que sejam as circunstâncias, sugere que alguém está sofrendo de raciocínio motivado. (Mas não eu. É claro que sou totalmente objetivo. OK, às vezes me pego envolvido em um raciocínio motivado. Mas tento lutar contra isso.)

Em qualquer caso, apesar das listas de jogadores quase completamente idênticas, o debate entre Team Soft Landing e Team Stagflation difere do debate anterior em pelo menos duas maneiras importantes.

Primeiro, desta vez os otimistas estavam certos. Tenho visto algumas tentativas de adoçar o erro das previsões do Team Stagflation, mas, falando sério, se você está dizendo que precisaríamos de anos de alto desemprego para domar a inflação, o fato de que a inflação caiu sem nenhum aumento no desemprego significa que você entendeu muito, muito errado.

Ironicamente, alguns membros do Team Stagflation têm argumentado que a queda da inflação não é fundamental, mas que reflete, bem, fatores transitórios. E algumas delas sim. Mas existem várias medidas por aí que tentam extrair a inflação subjacente do ruído transitório e, embora difiram em detalhes, todas contam a mesma história. Por exemplo, aqui está o medidor de inflação subjacente do Fed de Nova York:

Em geral, os indicadores de inflação subjacente sugerem que ela ainda está acima da meta do Fed, mas caiu bastante, sem nenhum custo em aumento do desemprego. A equipe Stagflation estava errada.

Em segundo lugar, e isso é um pouco mais sutil, na segunda fase do Jogo das Equipes os dois lados inverteram os papéis em sua relação com os modelos econômicos padrão.

Em 2021, os livros de economia sugeriam que grandes estímulos fiscais como o Plano de Resgate Americano, aplicados a uma economia onde o desemprego já estava caindo, levariam ao superaquecimento e à inflação. Eu e outros conseguimos nos convencer de que desta vez seria diferente – que o superaquecimento seria moderado e o impacto inflacionário modesto. A equipe Permanent seguiu o livro e estava certa.

Em 2022, por outro lado, o Team Stagflation foi o lado que jogou fora o livro.

Afinal, temos uma teoria econômica padrão de por que a estagflação acontece: a alta inflação pode persistir apesar do alto desemprego se a inflação contínua estiver embutida nas expectativas. Este foi o caso em 1980, mas não foi o caso em 2022. Aqui está um gráfico de um boletim informativo que publiquei em agosto passado:

Fiquei realmente chocado quando Summers e outros começaram a invocar taxas de sacrifício do tipo dos anos 80 para justificar suas previsões sombrias. Parecia óbvio, a partir dos livros de economia, que a lógica deles não se aplicava à situação em que nos encontrávamos. E com certeza, não se aplicava.

Dito isso, até eu fiquei surpreso com a quantidade de desinflação que alcançamos sem nenhum custo visível. Como isso aconteceu?

Uma resposta possível é que a Equipe Transitória estava quase certa, exceto que “transitório” significava anos, não meses. Aqui está o que Matt Klein, que tem sido mais pessimista do que otimista em relação à inflação, acabou de escrever: “A maioria dos aumentos excessivos de preços de 2020-2022H1 foram atribuíveis a interrupções associadas à pandemia … Nessa perspectiva, nunca houve necessidade para espremer inflação fora da economia. Simplesmente desapareceu, como muitos de nós disseram que aconteceria.”

Uma resposta alternativa é que a curva de Phillips é não linear – ou, para colocá-la em algo mais próximo do inglês, quando a economia está esquentando, você não precisa de um grande aumento no desemprego para produzir uma grande queda na inflação. Aqui está um gráfico de um jornal recente do Fed de San Francisco:

Essas histórias não precisam ser mutuamente exclusivas. Provavelmente há alguma verdade para ambos. E nenhum deles nos diz que temos a garantia de continuar vendo uma desinflação “imaculada” – queda da inflação sem nenhum custo em aumento do desemprego.

Portanto, este conto não acabou. O que está claro no Game of Teams é que até agora vimos dois grandes erros de julgamento: o Team Transitory subestimou muito os perigos da inflação em 2021, mesmo que esteja recebendo alguma justificativa tardia agora. A equipe Stagflation superestimou enormemente os custos de reduzir a inflação, embora ainda não saibamos se conseguiremos voltar a 2% sem nenhum custo.

Esses grandes erros levaram a alguns ataques à macroeconomia dominante. Mas o que acho impressionante é que ambos os erros vieram de não seguindo o livro didático. A Equipe Transitória encontrou motivos para não acreditar na proposição padrão de que grandes estímulos fiscais podem causar inflação. A equipe Stagflation, por algum motivo, optou por desconsiderar a visão padrão de que a inflação persiste apesar do alto desemprego apenas porque as expectativas de alta inflação futura foram incorporadas à economia.

Ou, em outras palavras, se você quiser entender quantos economistas erraram muito nos últimos anos, o problema pode residir menos na economia como disciplina do que nos economistas como pessoas.