Opinião | A economia dos EUA parecia estar em recessão. Não foi.

Quase um ano se passou desde que o Bureau of Economic Analysis, que estima o produto interno bruto, anunciou que o PIB real havia caído nos dois trimestres anteriores – um fenômeno que é amplamente, embora incorretamente, descrito como a definição oficial de recessão.

Os direitistas tiveram um dia de campo, cantando sobre a “recessão Biden”. Mas não era apenas uma coisa partidária. Mesmo os analistas que sabiam que as recessões são definidas por múltiplos indicadores, e que os Estados Unidos ainda não estavam em recessão, começaram a prever uma em um futuro próximo. Como disse Mark Zandi, da Moody’s Analytics, um dos poucos proeminentes céticos da recessão: “Toda pessoa na TV diz recessão. Todo economista diz recessão. Nunca vi nada igual.”

No final de 2022, os membros do comitê do Federal Reserve que define a política monetária previam uma taxa de desemprego de 4,6% no final de 2023; analistas privados previam 4,4 por cento. Qualquer uma dessas previsões teria implicado pelo menos uma recessão moderada.

Para ser justo, não temos certeza de que essas previsões serão falsificadas. Mas com o desemprego em junho de apenas 3,6 por cento, o mesmo de um ano atrás, e o crescimento do emprego ainda se afastando, a economia teria que cair de um precipício muito em breve para corrigi-los, e há poucos indícios nos dados de isso acontecendo.

Portanto, com certeza parece que os economistas fizeram uma má previsão de recessão. Por que eles estavam errados?

Uma resposta pode ser perguntar por que alguém esperaria que eles acertassem. Há alguns anos, o Fundo Monetário Internacional fez um estudo sistemático sobre a capacidade dos economistas de antecipar as recessões e basicamente descobriu que elas nunca são bem-sucedidas. Como os autores observaram ironicamente, havia pouco a escolher entre as previsões privadas e oficiais: “Ambas são igualmente boas em evitar recessões”.

De certa forma, porém, o estudo do FMI não é tão relevante para o que acabamos de ver. Os autores encontraram muitos exemplos de recessões que aconteceram, mas que os analistas falharam em prever; o que estamos vendo agora é uma recessão que os analistas previram, mas não aconteceram. Então, de onde veio esse pessimismo quase unânime, mas, ao que parece, injustificado?

Eu sei que pelo menos alguns previsores estavam olhando para um determinado indicador financeiro: o spread entre títulos de curto e longo prazo. Uma curva de rendimento invertida, na qual os títulos de longo prazo pagam juros menores do que os de curto prazo, previu historicamente recessões, como fica claro se você observar os anos em que isso aconteceu no gráfico a seguir:

Mas o significado de uma curva de rendimento invertida é amplamente mal compreendido. não causa uma recessão. Em vez disso, é uma previsão implícita sobre a futura política do Fed – ou seja, que o Fed cortará as taxas acentuadamente no futuro, presumivelmente para combater uma recessão cada vez mais profunda. Portanto, a curva de rendimento invertida não era realmente uma evidência independente, apenas um reflexo do mercado do mesmo consenso de que “a recessão está chegando” que você ouvia na TV a cabo.

Então, de onde veio esse consenso? Deixando de lado todas as tomadas de “o socialismo de Biden vai afundar a economia”, acho justo dizer que a maioria dos economistas acreditou que estávamos vendo uma repetição do início dos anos 1980. O que aconteceu então foi que, diante de uma inflação alta, o Fed aumentou drasticamente as taxas de juros, causando uma recessão; essa recessão derrubou a inflação e o Fed então reverteu o curso, cortando as taxas novamente:

De fato, o Fed, mais uma vez, elevou as taxas acentuadamente para combater a inflação. Mas os eventos desde então falharam em seguir o roteiro de duas maneiras distintas.

Primeiro, esses aumentos de juros até agora não conseguiram produzir uma recessão. Em vez disso, a economia tem sido notavelmente resiliente. As taxas de juros hipotecários – sem dúvida o ponto mais importante onde a borracha da política monetária encontra a estrada – dispararam no último ano e meio:

No entanto, o desemprego não aumentou significativamente, o que não é o que a maioria dos economistas, inclusive eu, teria previsto. Por que não?

Parte da resposta pode ser que a demanda por moradias aumentou em 2021-22, em grande parte como resultado do aumento do trabalho remoto, e que esse aumento na demanda atenuou o impacto negativo usual de taxas mais altas. Isso é especialmente verdadeiro para habitações multifamiliares, onde os altos aluguéis deram aos desenvolvedores um incentivo para continuar construindo, apesar dos custos de empréstimos mais altos.

Outra parte da resposta pode ser que as políticas industriais do governo Biden – na verdade, subsídios para semicondutores e energia verde – levaram a um boom de investimentos não residenciais, especialmente manufatura. Os números aqui são realmente surpreendentes:

Pode haver outros fatores também, como todas as “viagens de vingança” que os americanos têm feito à medida que o medo do Covid-19 desaparece. Quaisquer que sejam as razões, a economia minimizou as taxas de juros mais altas de uma forma que poucos esperavam.

Agora, você pode pensar que isso significa que o Fed terá que aumentar ainda mais as taxas de juros. Afinal, não precisamos de uma recessão para conter a inflação? Mas aqui está outro ponto em que as coisas saíram do roteiro: apesar do crescimento constante do emprego e do baixo desemprego contínuo, a inflação de fato diminuiu. Isso é verdade mesmo se você olhar para medidas que tentam excluir fatores transitórios. Minha medida preferida hoje em dia é “supercore”, que exclui comida, energia, carros usados ​​e abrigo (porque as medidas oficiais de custos de moradia ainda refletem um aumento no aluguel que terminou há um ano):

Esta é a medida que estarei olhando quando novos números de inflação chegarem amanhã. (PS: o Fed tem uma medida diferente de supercore – serviços não habitacionais – mas quando você olha para os detalhes desse indicador, é um café da manhã de cachorro com componentes mal medidos que acho difícil de levar a sério.)

De qualquer forma, algo muito estranho aconteceu. Não consigo pensar em outro exemplo em que houvesse um consenso tão universal de que a recessão era iminente, mas a recessão prevista não chegou.

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